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中美貿(mào)易爭端自3月22日爆發(fā)以來至今，A股市場投資者遭遇了不小的損失，截至6月22日，滬深股市市值減少了70642億元人民幣。這的確令人憂慮。我們要努力辦好自己的事，增強應對能力，一方面要繼續(xù)保持經(jīng)濟穩(wěn)定增長，一方面要深化資本市場改革，增強市場的穩(wěn)定性和包容性。

我們注意到，有一種觀點認為，中美開打貿(mào)易戰(zhàn)只會重創(chuàng)中國股市，而美國股市受到的沖擊要小得多，因為美國經(jīng)濟狀況比中國好。自3月22日至6月22日，美國股市市值增加了139400億元人民幣，似乎佐證了這個觀點。但筆者認為，這只是問題的一個“斷面”，而遠不是問題的全貌。

我們分析問題，既要看眼前也要看長遠，既要看“橫斷面”也要看“周期”。貿(mào)易戰(zhàn)在眼前符合“美國優(yōu)先”思路，一時的快感助推美股沖高，掩蓋了市場風險；但貿(mào)易戰(zhàn)真的打下去，將增加貿(mào)易成本，抑制經(jīng)濟發(fā)展，對經(jīng)濟基本面產(chǎn)生影響。那時，美國股市面臨的沖擊不會比中國股市小，甚至可能更大，這是因為：

第一，美國股市處在歷史高位，投資者手中的股票本來就面臨縮水風險。

截至6月22日，美國道瓊斯指數(shù)市盈率為25倍，標普500市盈率為25倍，納斯達克指數(shù)市盈率為24倍，處于歷史高位。2017年一年時間，美國標普500指數(shù)、道瓊斯指數(shù)和納斯達克指數(shù)分別上漲19.4%、25.1%和28.2%，均創(chuàng)2013年以來最大年度漲幅。

由于特朗普貿(mào)易政策短期內(nèi)推高了投資者對美國的經(jīng)濟預期，也推高了美股的風險承受度，導致美股市值接連攀高，風險快速積聚。自特朗普上任以來，道瓊斯指數(shù)和標準普爾500指數(shù)的市盈率中位數(shù)均上升了1/4，這其實是貿(mào)易戰(zhàn)“刺激政策”導致的一個短期市場結(jié)果。美國股市客觀上存在縮水要求。

而中國股市是在調(diào)結(jié)構(gòu)、降杠桿的陣痛期運行，不但沒有刺激性政策介入，而且還受到降杠桿的影響，總體上處于低位運行，穩(wěn)定運行的基礎更加扎實。截至6月22日，滬深兩市動態(tài)市盈率分別為13倍、21倍，創(chuàng)業(yè)板為38倍，市場估值趨于理性。兩大藍籌指數(shù)上證50、滬深300指數(shù)動態(tài)市盈率分別為10倍、12倍。中國股市繼續(xù)縮水的空間十分有限。

特朗普標榜說，其當選后股市市值不斷上漲，是選民信任他，支持他的政策。但美國股市一年半來的行情演進也包含了投機資金對特朗普逆全球化政策的對賭心理；一旦特朗普政策形成持續(xù)的負面效果，投機資金也將爭相規(guī)避風險，逃離美股。

第二，美國股市與實體經(jīng)濟出現(xiàn)了較大背離，而中國股市與實體經(jīng)濟存在“錯配”。

2017年美國GDP為19.3868萬億美元，2017年底美國股市市值為42.3萬億美元，股市市值與GDP的比值為218%，遠超2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂時期的150%的水平。早在今年2月底，美銀美林就發(fā)出預警稱，美股的19個熊市信號中已有13個被觸發(fā)，離熊市到來還差兩個指標。6月11日，野村證券指出，美國五大科技巨頭臉書、蘋果、奈飛、亞馬遜、谷歌的估值已逼近2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫峰值。

實體經(jīng)濟是股市的根基，處于高位的美國股市需要實體經(jīng)濟的進一步穩(wěn)固。開打貿(mào)易戰(zhàn)短期推高了投資者對美國經(jīng)濟增長的預期，但由于貿(mào)易戰(zhàn)深化很可能改變經(jīng)濟基本面，對高位持股的美股投資者極為不利。6月12日以來，道瓊斯指數(shù)出現(xiàn)八連跌，道瓊斯成分股以制造業(yè)股票為主，說明貿(mào)易戰(zhàn)首先沖擊工業(yè)制造業(yè)。納斯達克指數(shù)沖高回落兩連跌，是受到中興通訊遭制裁，高通服務器芯片部門裁員等問題的影響，說明貿(mào)易戰(zhàn)升級同樣沖擊到美國的科技公司。

中國股市盡管和自己相比發(fā)展很快，但與國家的經(jīng)濟體量相比并不匹配，與美國股市相比體量還較小。2017年股市市值為56.62萬億元人民幣，同期GDP為82.7萬億元人民幣，存在明顯“錯配”。當然，這與中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級不到位有關，也預示著中國股市發(fā)展空間巨大。

第三，當前美國股市的體量是中國股市的5.14倍，如果跌幅一樣，美股市值減少將大于中國。

在人們心目中，美國股市表現(xiàn)較為穩(wěn)定，出現(xiàn)較大跌幅的交易日較少；中國股市穩(wěn)定性差，弱市時下跌幅度較大。如6月19日，上證綜指下跌幅度高達3.78%，而美國道瓊斯指數(shù)下跌僅1.15%。一般投資者會認為，中國股市損失大于美股，其實不盡然。6月19日，美股（美國公司）市值較前一日減少4500億美金，折合2.9萬億人民幣，降幅為0.857%；中國股市市值較前一日減少2.6萬億人民幣，降幅為4.5%。此前的3月22日，特朗普宣布將對從中國進口的商品大規(guī)模征收關稅，此后兩天內(nèi)美股總市值縮水1.8萬億美元，折合11.38萬億人民幣。同期中國股市縮水2.07萬億人民幣。

由于每個市場的指數(shù)編制方法不同，簡單拿指數(shù)漲跌幅度來做對比是不科學的。為嚴謹起見，我們拿市值的漲跌作為對比口徑。以2018年6月22日中國股市市值54.7萬億人民幣、美國股市市值281.10萬億人民幣為基數(shù)，如果市值同樣下跌5%，則中國股市損失2.74萬億人民幣，美國股市損失14.06萬億人民幣。

可見，由于兩者體量不同，公眾對同樣的跌幅造成的損失，在直覺上和心理上感受是不同的。貿(mào)易戰(zhàn)對股市形成的影響，不單讓中國投資者心驚肉跳，也讓參與美國股市的全球投資者叫苦不迭。

貿(mào)易戰(zhàn)何去何從，對于美股投資者來說也是一種心理上的煎熬?？梢灶A見，如果貿(mào)易戰(zhàn)繼續(xù)向縱深推進，必將攪亂包括美國金融市場在內(nèi)的全球經(jīng)濟，引發(fā)更多危險。而由于美股處于歷史高位，美股投資者的恐慌心態(tài)不可低估。一旦傷及投資者情緒底線，原本就存在調(diào)整要求的美股將會加劇震蕩，很難實現(xiàn)軟著陸。那樣，不僅所謂的“特朗普行情紅利”會煙消云散，而且很可能形成“特朗普行情斷崖”，并進一步誘發(fā)特朗普執(zhí)政危機。（作者：證券日報副總編輯董少鵬）